На этой неделе Индонезия перешла от планов к действиям. 23 июля правительство успешно разместило первые в своей истории облигации Panda Bonds, номинированные в китайских юанях, на сумму 7 млрд юаней (около 1,03 млрд долларов США), выйдя на внутренний долговой рынок Китая.
Спрос со стороны инвесторов оказался высоким: общий объём заявок достиг 17 млрд юаней, что обеспечило коэффициент переподписки 2,4 раза. Выпуск был разделён на два транша: трехлетний объёмом 5,6 млрд юаней и пятилетний – 1,4 млрд юаней. Министр финансов Индонезии Пурбая Юдхи Садева заявил, что при успешном размещении страна может рассмотреть возможность выпуска облигаций большего объёма.
Индонезия также получила высший внутренний китайский кредитный рейтинг AAA со стабильным прогнозом от агентства China Lianhe Rating, тогда как международные рейтинги страны составляют Baa2 (Moody’s) и BBB (S&P и Fitch).
Эта сделка стала исторической: Индонезия стала первым суверенным эмитентом из Юго-Восточной Азии, выпустившим Panda Bonds, пополнив список стран, который в этом году стремительно расширяется.
Главным организатором размещения выступил Bank of China, а совместными организаторами стали ICBC, CITIC Securities, CICC и DBS. Кроме того, Индонезия получила разрешение выпустить в течение ближайших двух лет облигации Panda на сумму до 30 млрд юаней (около 4,43 млрд долларов США).
Бум рынка Panda Bonds
В этом году рынок Panda Bonds переживает настоящий подъём, а суверенные государства становятся небольшой, но быстро растущей частью этого рынка.
Свои первые выпуски осуществили Словения и Казахстан (дважды – через Министерство финансов и Фонд национального благосостояния), присоединившись к постоянным эмитентам, таким как Венгрия. Пакистан разместил дебютный выпуск в мае, а Бразилия в июне подала заявку, рассчитывая стать первой страной Латинской Америки, разместившей суверенные Panda Bonds.
Хотя иностранные правительства начали выпускать такие облигации ещё около десяти лет назад, на протяжении большей части этого периода новые эмитенты появлялись крайне редко – один раз в год или даже реже. Однако с середины 2025 года ситуация резко изменилась: число новых участников и повторных выпусков стало быстро расти.
Возникает вопрос: почему этот процесс столь резко ускорился?
Дело не только в стоимости заимствований
Самое очевидное объяснение — стоимость финансирования.
Доходность 10-летних государственных облигаций Китая составляет около 1,74%, тогда как аналогичные облигации США приносят примерно 4,70%. Разница почти в 300 базисных пунктов сохраняется с 2022 года.
Это означает, что правительства развивающихся стран, которые обычно занимают средства в долларах под 5% и выше, могут привлекать капитал значительно дешевле в юанях – даже после конвертации привлечённых средств обратно в доллары или национальную валюту.
Соответственно снизились и купонные ставки по суверенным Panda Bonds:
- Польша (2021 год) – 3,2%;
- Словения (2026 год) – 1,89%.
Для выпуска на сумму 5 млрд долларов снижение процентной ставки всего на несколько пунктов позволяет экономить десятки миллионов долларов ежегодно. Именно такая арифметика и привела индонезийского министра финансов в Пекин.
Что действительно изменилось
Однако низкие ставки сами по себе не объясняют, почему рынок оставался столь небольшим почти десятилетие.
Гораздо важнее институциональные реформы Китая.
В конце 2022 года были изменены правила, разрешившие свободно выводить средства, привлечённые через Panda Bonds, за пределы Китая. Ранее именно невозможность свободного перевода средств была главным препятствием для иностранных правительств.
Затем, в январе 2024 года, Китай полностью пересмотрел процедуру одобрения выпусков для иностранных государств. Если раньше согласование занимало месяцы и зависело от дипломатических процессов, то теперь оно осуществляется значительно быстрее.
Экономист Китайской академии общественных наук Сяо Юй называет происходящее переходом от «нишевого пилотного проекта» к полноценному стандартному инструменту финансирования.
По его словам, суверенные решения требуют согласования на уровне правительств, поэтому эффект реформ проявился не сразу, а именно тогда, когда разница в процентных ставках между Китаем и США стала особенно привлекательной.
Есть и геополитический фактор
Свою роль играет и изменившаяся международная обстановка.
Из-за неопределённости вокруг политики Федеральной резервной системы США и напряжённости на Ближнем Востоке многие государства рассматривают рынок юаневых облигаций как более стабильный источник финансирования.
Крупнейший иностранный организатор выпусков Panda Bonds – Deutsche Bank — уже шесть лет подряд сопровождает размещения таких компаний, как:
- Volkswagen;
- Mercedes-Benz;
- BMW;
- BASF.
Для этих корпораций выпуск облигаций в юанях – не столько способ снизить стоимость заимствований, сколько естественное хеджирование валютных рисков, поскольку значительная часть их доходов уже формируется в Китае.
Для государств важнее стратегия
Для суверенных эмитентов выпуск Panda Bonds – это прежде всего долгосрочное стратегическое решение.
Министр финансов Пакистана Мухаммад Аурангзеб прямо заявил, что дебютный выпуск направлен на углубление финансового сотрудничества с Китаем. Сегодня около 25% двусторонней торговли между странами уже осуществляется в юанях, тогда как пять лет назад этот показатель выражался однозначными цифрами.
Индонезия также рассчитывает, что её успешный дебют откроет дорогу на китайский рынок капитала для национальных банков и государственных компаний.
Заместитель генерального директора департамента глобальных рынков ICBC Чжэн Фупэн характеризует происходящее как переход «от модели, основанной на отдельных факторах, к модели, основанной на институциональных механизмах».
Новый этап интернационализации юаня
По мнению Сяо Юя, Panda Bonds являются третьим и наиболее глубоким механизмом интернационализации китайской валюты.
Если:
- расчёты в юанях обеспечивают его использование в международной торговле;
- валютные свопы между центральными банками расширяют сферу применения юаня как резервного инструмента;
то Panda Bonds делают нечто принципиально новое: иностранные правительства начинают держать обязательства непосредственно в юанях, включая их в структуру своего государственного долга.
Иными словами, государства начинают не просто принимать юани в качестве оплаты, а регулярно занимать именно в китайской валюте.
Что ждёт рынок дальше
Сяо Юй ожидает, что в ближайшие пять лет основными эмитентами Panda Bonds останутся:
- развивающиеся страны;
- государства с формирующимися рынками;
- международные финансовые институты.
Их объединяют две особенности:
- высокая зависимость от долларового финансирования, которая стала проблемой во время повышения ставок ФРС;
- тесные торгово-экономические связи с Китаем.
Но говорить о замене доллара пока рано
Это вовсе не означает, что юань вскоре вытеснит доллар.
Сяо Юй подчёркивает, что Китай сознательно сохраняет частичный контроль за движением капитала, поскольку это позволяет проводить независимую денежно-кредитную политику – классический компромисс, описанный экономистами Робертом Манделлом и Маркусом Флемингом.
Кроме того, рынок Panda Bonds пока имеет свои ограничения:
- невысокую ликвидность вторичного рынка;
- сравнительно короткие сроки размещения (обычно около трёх лет);
- менее развитую систему кредитных рейтингов по сравнению с западными рынками.
Если Федеральная резервная система в будущем начнёт снижать ставки быстрее Народного банка Китая, нынешнее преимущество китайского рынка может существенно сократиться.
Итог
Таким образом, происходящее – это ещё не валютная революция, но уже не просто второстепенное явление.
Пятикратная переподписка выпуска Пакистана, два размещения Казахстана, заявка Бразилии, дебют Индонезии – всё это означает, что всё больше министерств финансов добровольно включают обязательства в юанях в структуру своего государственного долга.
Если эта тенденция продолжится, юань постепенно будет переходить от роли валюты международной торговли к роли полноценной валюты международного финансирования.
Именно поэтому главное событие заключается не столько в размещении Индонезией своих облигаций 23 июля, сколько в том, что за ней уже выстроилась очередь новых суверенных заёмщиков.